경제학에 공짜 점심은 없다는 표현이 있습니다. 언뜻 공짜로 보이는 모든 것에 실제로는 비용과 대가가 있고 경제학적 현실에 연결되어 있다는 뜻입니다. 블록체인 기술이 생기고 누구나 토큰을 발행할 수 있는 시대가 되었지만, 언뜻 공짜로 보이는 토큰 발행에도 엄연한 경제적 현실이 적용됩니다. 장기적으로 토큰 가격이 유지되거나 상승하려면 결국 추가 발행금액 이상의 경제적 가치를 창출해야만 하는 것이 토큰 발행을 둘러싼 경제적 현실입니다.
이번 글에서는 크립토 시장 전반의 신규 발행량으로 측정할 수 있는 토큰 인플레이션을 살펴보고, 이를 기초로 토큰 가격이 유지되기 위해 필요한 신규자금 유입규모를 일년 전과 현재로 비교해 보았습니다.
아래 표는 현재(22.12.26.기준) 시가총액 상위 30위 크립토 자산의 2022년, 2023년 토큰 인플레이션율입니다. 스테이블코인(USDT, USDC, BUSD), 파생자산(stETH, WBTC), 연초 가격이 존재하지 않는 자산(APE)은 제외하였습니다.
[2022년초: 매주 신규자금 1조 7천억원(13억달러) 유입 필요]
2022년초 토큰가격이 유지되려면 당시 높은 가격에 발행되는 막대한 발행물량을 소화할 천문학적 규모의 지속적 신규수요자금이 필요한 상황이었습니다.
위 표에 정리된 시가총액 30위권 크립토 프로젝트들은 2022년 한 해 동안 연초 유통량 기준 약 4.2%의 토큰을 신규발행했는데, 이는 해당 자산들의 연초 시가총액 1조 8천억 달러 기준으로 약 741억 달러(약 96조원)에 달하는 규모입니다. 해당 신규발행 물량이 시장에 풀리는 것을 가정했을 때 매주 약 13억 달러(약 1조 7천억원)의 신규 수요자금이 유입되어야 토큰가격이 유지될 수 있었던 것을 의미하며, 결과적으로 지속 불가능한 수준이었음을 알 수 있습니다.
[네가지 그룹]
1. 비트코인과 이더리움
비트코인BTC과 이더리움ETH은 첫 발행 이후 수년에 걸쳐 높은 인플레이션율을 기록했던 폭발적 성장기를 거친 자산입니다. 초기 성장기를 벗어난 두 토큰은 이제 인플레이션율 평균 1.5%를 기록하며 발행속도가 안정된 모습입니다. 시총기준 상위 30위 토큰 시가총액의 74%를 차지하는 두 자산의 인플레이션 비중은 26.5%에 불과합니다.
2. 거래소 토큰
비트코인과 이더리움을 제외한 나머지 크립토 자산들 중 가장 눈에 띄는 것은 인플레이션율이 현저히 낮거나 아예 마이너스를 기록한 거래소 토큰들입니다. 검토 대상 자산 중 BNB, OKB, LEO, CRO가 거래소 토큰이며 모두 2022년도에 신규발행율 마이너스를 기록했습니다. 거래소들은 자사 토큰의 가격부양에 적극적으로 관여하며 바이백이나 소각을 통해 유통물량을 관리했습니다. 거래소 사업이 해당 토큰 생태계와는 독립적으로 존재하는 만큼 하락장에서 인플레이션율을 조절하는 유연한 전략이 가능했습니다. 검토 대상 코인 중 시총 비중은 6.3%에 달했으나 오히려 인플레이션 비중은 -4.3%를 기록했습니다.
3. 유틸리티 토큰과 밈코인
세번째 그룹은 스마트컨트랙트 플랫폼의 유틸리티 토큰과 밈코인입니다. 이 그룹의 토큰들은 대체로 비트코인과 이더리움에 비해 최근에 시작된 프로젝트들로, 거래소처럼 별개의 비즈니스를 가지고 있는 경우와 달리 생태계 확장을 위해 신규 발행토큰을 적극적으로 활용할 수밖에 없는 그룹입니다. 검토대상 시총의 19.7%에 해당하는 이 그룹의 인플레이션 비중은 77.8%에 달했으며, 평균 인플레이션율은 19.7%로 2022년 연초 기준 66조원에 육박하는 규모입니다.
4. K-크립토
마지막 네번째 그룹은 한국 대형기업들의 크립토 프로젝트 중 대표격인 클레이튼KLAY과 위믹스WEMIX입니다. 시총 30위권 범위에는 포함되지 않으나 한국 사용자들에게 많은 관심을 받고 있는 K-코인입니다. 이 두 프로젝트는 성격적으로 유틸리티 토큰에 해당합니다. 플랫폼 내 고유 화폐이자 생태계 조성에 필요한 예산으로 활용되는 두 토큰은 2022년 두자리수의 인플레이션율을 기록했습니다. 특히 더 후발주자인 위믹스는 100%에 가까운 인플레이션을 기록했습니다.
[토큰홀더에게 돌아온 인플레이션의 대가: 토큰가격 추가 하락]
크립토의 신규 토큰발행은 올해 하락장에서 토큰 가격하락을 악화시키며 토큰홀더에게 대가로 돌아왔습니다. 기록적 상승장 끝에 매크로 패러다임도 180도 전환하면서 신규 수요는 찾기 힘들었고 자의든 타의든 모두 매각 대열에 동참했습니다. 시총이 크게 감소한 가운데 신규발행율이 높은 토큰의 가격하락은 더욱 악화되었습니다. 평균적으로 신규발행율 4.2%를 기록한 시총 상위 30위 토큰들은 올해 시가총액이 65% 하락했습니다. 가파른 시가총액 하락과 인플레이션율만큼의 추가 토큰 가격 하락을 경험했습니다. 올해 하락장에서 높은 인플레이션율을 가진 토큰은 높은 하락률을 기록했습니다.
[2023년초: 1/5로 줄어드는 신규발행 부담]
2023년에 시장이 소화해야 할 신규 발행물량의 부담은 일년 전에 비해 약 1/5로 줄어들 전망입니다. 그 원인은 크게 두가지입니다. 첫째, 토큰 가격이 예년에 비해 하락하였고, 둘째, 한 해가 지나면서 개별 토큰 프로젝트의 인플레이션율이 안정화되기 때문입니다. 신규 발행물량 하락폭은 기존에 인플레이션율이 높았던 프로젝트에서 상대적으로 더 두드러질 전망입니다. 2022년 12월 26일 기준 시가총액 30위 토큰의 시가총액 6,225억 달러, 예상 인플레이션율 2.2%로 일년전에 비해 각각 65%, 48% 줄어들어 신규발행 물량도 139억 달러(약 18조원)로 81% 감소하였습니다.
[네가지 그룹]
1. 비트코인과 이더리움
비트코인과 이더리움은 2022년과 동일한 신규발행율을 기록할 것으로 가정했습니다. 발행일정이 고정되어 있지 않은 이더리움은 2022년 8월에 POS 방식으로 전환되어 2023년 발행량은 이전에 더 줄어들 가능성이 있으나 보수적으로 예년과 같은 1%를 가정했습니다. 신규발행율이 크지 않기 때문에 두 코인의 신규발행량이 연간 71억 달러로 64% 줄어드는 것은 순전히 토큰 가격 하락의 결과입니다.
2. 거래소 토큰
거래소 토큰은 고정된 일정이나 메커니즘에 따라 발행량이 조정되기보다 거래소의 사업적 판단에 따라 변할 수 있고, 실제로 각 거래소들은 가격 부양을 위해 유통량 관리에 적극적인 것으로 보입니다. 거래소 토큰들의 2023년 신규발행율을 예측하기는 쉽지 않으나, 하락장에서 들어서 유통량을 늘리는 것은 토큰가격의 하락 부담을 고려했을 때 가능성이 낮을 것으로 예상합니다. 공격적인 바이백이나 소각 역시 현상유지의 방침을 예상해 유통량이 변하지 않을 것으로 가정했습니다.
3. 유틸리티 토큰과 밈코인
상대적으로 여전히 가장 높은 신규발행율을 기록하고 있는 세번째 그룹입니다. 새해에도 두 자리 수 인플레이션율을 기록할 전망입니다. 그러나 가격 하락이 제일 두드러졌던 만큼 신규물량 감소폭도 가장 큽니다. 현재 시총 기준 2023년 신규발행량은 연간 68억 달러로 무려 88% 줄어듭니다. 2023년에는 인플레이션율도 상대적으로 안정화될 전망입니다. 이 그룹의 2023년 인플레이션율은 6.7%로 일년 전에 비해 59% 줄어들 전망입니다.
4. K-크립토
클레이튼과 위믹스는 각각 일년 전에 비해 인플레이션율이 소폭 감소할 전망입니다. 두 토큰 모두 알려진 공급계획이 변할 가능성이 있어 예상에 한계는 있습니다. 특이한 점은 위믹스의 경우로, 2022년 100%에 가까운 인플레이션율를 기록하고, 2023년에도 80%를 넘는 공급계획을 전망하고 있다는 점입니다. 이는 토큰 수로 환산할 경우 일반적인 경우와 반대로 2023년에 일년 전 대비 1.7배 증가한 물량이 공급될 예정임을 뜻합니다{(1+96.6%) x 86.4% = 169%}. 알려진 규모의 물량이 시장에 풀릴 경우 2023년에도 높은 가격 변동성을 기록할 가능성이 있습니다.
[하락장에 대가를 치르는 토큰 인플레이션]
높은 인플레이션율을 기록한 토큰의 가격은 하락장에서 더 심하게 하락했습니다. 높은 인플레이션율이 그 자체로 나쁜 것은 아닙니다. 프로젝트의 초기 단계에 생태계를 조성하고 인센티브 체계를 갖추기 위해 높은 인플레이션율을 기록하는 것이 일반적입니다. 비트코인과 이더리움도 예외가 아니었습니다. 다만 토큰발행에는 신규발행 물량 이상의 가치가 창출되어야 하며 그렇지 못한 경우 결국 매서운 토큰가격 하락이라는 대가가 기다리고 있습니다. 인플레이션율이 높은 상황에서 하락장에 접어들게 되면 토큰가격이 가파른 하락을 경험하게 되는 리스크 또한 토큰발행의 대가입니다. 전체 시장이 가파른 하락장을 겪은 만큼 2023년 예상되는 신규 발행물량은 예년에 비해 훨씬 가벼워졌습니다. 하지만 여전히 신규물량 이상의 가치를 창출해내지 못하면 종국에는 토큰 가격의 하락이라는 대가가 기다리고 있다는 경제적 현실에서는 자유로울 수 없습니다. 고속 성장의 가능성이 있는 산업인만큼 높은 기대치를 충족시켜야 할 숙제가 쌓여 있는 셈입니다.
Written by SungPil Huh, Head of Investment at Trinito, and Jiyon Kim, Associate at Trinito.
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